SK하이닉스의 미국 나스닥 ADR(미국주식예탁증서) 상장이 오는 10일로 예정돼 있습니다. 시장은 SK하이닉스에 대한 재평가가 이뤄질 것으로 기대합니다. 시장의 관심은 이미 '넥스트 스텝'으로 향하고 있습니다. 기업가치 제고를 위한 추가 액션이 나올 것이란 분석도 나옵니다. 그 중 하나로 액면분할 가능성이 조심스럽게 거론됩니다. 이번 이슈체크에서는 SK하이닉스의 ADR 상장 이후 밸류에이션 리레이팅, 그리고 액면분할 가능성을 짚어봅니다.

■ ADR 상장=재평가? 그렇다면 삼성전자도?

SK하이닉스 ADR에 대한 신주(원주) 발행규모는 총 1771만주로, 전체 주식의 약 2.5% 규모입니다. ADR 공모 가격은 이달 6일 수요예측(bookbuilding)을 거친 뒤, 10일 확정될 예정인데 그 규모가 약 45조원에 달할 것으로 추정됩니다. 상장으로 조달한 자금은 모두 시설 자금에 투입됩니다.

SK하이닉스의 나스닥 상장은 자금 조달보다는 시장의 재평가를 받기 위한 목적이 큽니다. 오는 3분기 순현금(현금성 자산-차입금)이 100조원에 이를 것으로 예상돼 투자 자금 확보가 급한 상황은 아닙니다.

그렇다면 ADR 상장이 SK하이닉스의 재평가를 어떤 식으로 이끌 수 있을까요. 앞으로 해외 투자자들은 SK하이닉스 ADR 투자를 결정할 때 같은 시장에 상장해있는 미국 반도체 기업 마이크론과 비교할 겁니다. 현재 마이크론의 12개월 선행 PER은 11.2배인 반면 SK하이닉스는 6.6배 수준에 불과합니다.

해외 투자자 입장에서는 상대적으로 밸류에이션이 낮은 SK하이닉스 ADR이 매력적으로 보일 수 있습니다. 매수세가 유입되면 ADR 가격이 상승하게 되고요. 그렇게 되면 한국 증시에서 거래되는 SK하이닉스 주가에도 긍정적인 영향을 줄 수 있습니다.

특히 SK하이닉스 ADR이 글로벌 상장지수펀드(ETF)와 패시브 펀드에 편입되면서 저평가가 해소될 것이란 분석도 있습니다. 필라델피아 반도체 지수(SOX)는 엔비디아, TSMC ADR, 브로드컴, 마이크론 등 미국 내 증권거래소에 상장된 반도체 기업 30곳의 주가 흐름을 묶어 보여주는 지수인데요. SK하이닉스 ADR이 상장하면 SOX에 편입될 가능성이 매우 높습니다.

실제 편입이 되면 SOX를 추종하는 ETF와 패시브 펀드는 SK하이닉스 ADR을 일정 비중으로 담아야 합니다. 이 지수를 추종하는 수많은 펀드들이 ADR 가격 상승을 이끌게 될 겁니다. 그러면 SK하이닉스 원주 가치에 대한 재평가로 이어질 수 있겠죠.

윤재홍 미래에셋증권 연구원은 "ADR에 대한 패시브 자금 수요가 존재하기 때문에 이 수요가 초과 성과(프리미엄)로 이어질 수 있다"며 "반도체 지수 ETF와 나스닥 지수 추종 ETF에서 각각 3억4000만달러, 4억5000만 달러의 수요가 발생할 수 있다"고 분석했습니다.

다만 편입으로 인한 재평가가 즉각 이뤄지기는 힘든 구조입니다. ETF와 펀드들이 동시에 ADR을 매수하는 것은 아니기 때문입니다. 예를 들어 SK하이닉스 ADR이 반에크 반도체 ETF(SMH)에는 오는 4분기 편입될 것으로 예상되지만 아이쉐어즈 반도체 ETF(SOXX)에는 내년 9월 편입될 것으로 보입니다.

윤 연구원은 "나스닥 100, SOX에 곧장 편입돼도 추종 ETF, 펀드들은 일종의 관찰 기간을 거친 뒤 각 기준에 따라 ADR을 담게 된다"며 "그렇기 때문에 재평가가 즉각 이뤄지기 보단 장기적 관점에서 이뤄질 수 있다"고 조언했습니다.

일각에서는 삼성전자도 기업가치 재평가를 위해 ADR 카드를 꺼내들 것이라고 추측합니다. 일본 반도체 기업 키옥시아홀딩스도 내년 ADR 상장을 공식화하는 등 메모리 기업들의 미국행이 이어지고 있습니다. 이 역시 기업가치 재평가에 초점이 맞춰져 있는데요. 이러한 맥락에서 삼성전자도 ADR 상장을 추진하는 것 아니냐는 겁니다.

실제 해외 투자자들이 삼성전자의 ADR 상장 가능성에 큰 관심을 보이고 있습니다. 김동원 KB증권 리서치본부장은 "삼성전자의 현재 저평가 상태와 우호적인 시장 여건을 고려할 때 ADR 상장은 배제하기 어려운 시나리오로 판단된다"고 말했습니다.

다만 삼성전자의 ADR 가능성을 높지 않게 보는 시각도 많습니다. SK하이닉스와 비교하면 실익이 많지 않다는 겁니다. 특히 ETF, 펀드 수급 효과 측면에서 그 영향이 제한적이라는 분석이 나옵니다.

증권업계 관계자는 "삼성전자는 반도체 외에도 스마트폰, 생활가전, 네트워크 사업 등 다양한 사업을 영위 중이어서 반도체만을 추종하는 SOX에 편입될 가능성이 높지 않다"며 "이러한 지수들에 편입되지 않는다면 ADR 상장을 통한 재평가는 한계가 있을 것"이라고 분석했습니다.

■ 다음은 액면분할?…시장에선 "언젠간 한다"

이번 SK하이닉스의 ADR 상장에서 주목할 점은 또 하나 있습니다. SK하이닉스 원주 0.1주 당 ADR 1주가 발행된다는 점입니다. 쉽게 말해 SK하이닉스 주식 1주를 10등분한 뒤, 그 중 한 조각을 ADR 1주로 만드는 겁니다. SK하이닉스 1주 가격이 270만원이라면 ADR 1주 가격은 이론적으로 27만원(약 174 달러)이겠죠.

SK하이닉스가 왜 굳이 원주 1주를 쪼개서 ADR을 상장하는 걸까요. 시장 전문가들은 크게 두가지 이유가 있을 것으로 봅니다. 우선 흥행 측면에서 투자자들이 접근하기 쉬운 가격대를 만들 필요가 있다는 분석입니다.

SK하이닉스 원주 1주 가격을 달러로 환산하면 1740달러 안팎입니다. 만약 원주를 쪼개지 않고 ADR 상장한다면 SK하이닉스는 시티즌스 뱅크셰어스, 샌디스크, ASML에 이어 네번째로 주당 가격(나스닥 기준)이 높은 증권이 됩니다. 이 가격대는 해외 투자자 입장에서도 부담스러운 수준입니다.

증권업계 관계자는 "미국에서는 1000달러 이상의 주식들을 초고가주(four-digit stock)로 분류하는데 이 가격대는 해외투자자 입장에서도 매수 부담이 커지는 구간"이라며 "원주를 쪼개는 방식으로 ADR을 발행하면 주당 가격을 엔비디아 주가 수준(195달러 대)으로 낮춰 부담을 크게 줄일 수 있다”고 말했습니다.

두번째는 향후 액면분할을 염두에 둔 판단일 수 있다는 분석입니다. SK하이닉스의 액면분할 가능성은 주가가 100만원을 돌파한 이후 계속 돼왔습니다. 이 때마다 회사 측은 "당장 계획하고 있지 않다"는 입장을 내놨습니다.

그러나 전문가들은 이번 ADR 상장 구조를 보면 향후 액면분할 가능성을 완전히 배제하기 어렵다고 봅니다. 주가가 지나치게 높아진 기업들이 ADR을 상장할 때 거래 단위를 낮춘 다음 한국시장에서 원주(본주)의 액면분할을 추진하는 사례를 어렵지 않게 찾아볼 수 있기 때문입니다. 향후 SK하이닉스가 국내에서 10대1 액면분할을 단행하면 ADR 1주는 원주 1주와 대응되는 구조가 됩니다.

SK그룹 계열사 내에서 이 같은 사례를 찾아볼 수 있습니다. SK텔레콤(당시 한국이동통신)은 1996년 ADR 방식으로 뉴욕증권거래소(NYSE)에 상장했습니다. 당시 주가가 117만원 수준이었는데 SK텔레콤은 원주 1주를 90주의 ADR로 쪼개면서 주당 16.125달러(한화 약 1만2800원, 당시 환율 800원 적용)에 상장했습니다.

당시 SK텔레콤의 ADR 관련 보도를 살펴보면 상장 전후로 액면분할 가능성을 다룬 기사를 여럿 찾아볼 수 있었는데요. ADR 상장 약 1년 반 뒤, SK텔레콤 내부에서 액면분할을 검토한다는 보도도 있었습니다. 실제 액면분할 이뤄진 것은 2000년이지만 고가주 부담을 낮추기 위한 논의는 ADR 상장 이후 꾸준히 이어졌던 셈입니다.

내년 봄 ADR 상장을 추진 중인 키옥시아홀딩스는 액면분할도 함께 검토 중입니다. ADR 상장 전후 어느 시점에 이뤄질지는 아직 정해지지 않았지만 미국 시장 진출과 함께 분할을 검토하고 있다는 건 투자자 접근성을 높이려는 의도라고 할 수 있습니다.

국내 투자자가 SK하이닉스 1주를 매수하기 위해서는 260만원 넘는 돈을 지불해야 합니다. 이에 반해 해외 투자자들은 ADR 1주를 26만원에 사면 됩니다. 물론 ADR은 SK하이닉스의 0.1주의 가치이긴 하지만 접근성 측면에서 분명한 차이가 있습니다.

A 애널리스트는 "개인투자자 입장에서 접근성은 굉장히 중요한데 미국에서는 낮은 가격에 거래되고 있다면 국내 투자자들로부터 불만이 자연스럽게 나올 것"이라며 "물론 요즘은 소수점 투자가 잘돼있긴 하지만 심리적인 차이는 분명히 있다"고 말했습니다.

이번 SK하이닉스의 ADR 상장이 재평가에 초점이 맞춰져 있기 때문에 국내 주식의 액면분할도 충분히 매력적인 카드일 수 있습니다. 액면분할 자체가 기업가치를 올리는 것은 아니지만 투자자 접근성이 좋아져 거래량이 늘어나면 주가에 긍정적인 영향을 줄 수 있습니다.

또 다른 증권사 애널리스트는 "SK하이닉스 IR팀에 액면분할 가능성을 물어보면 '아직 검토하고 있지 않다'고 답하긴 한다"면서도 "기업가치제고에 굉장히 큰 공을 들이는 입장에서 액면분할을 완전히 배제하고 있진 않을 것"이라고 말했습니다.

이어 "현재 회사의 실적이 워낙 좋기 때문에 자사주 매입, 배당 확대 등 기업가치를 높일 수 있는 카드가 많이 있다"며 "이러한 주주환원정책과 맞물려 적어도 2년 내 액면분할을 하지 않을까 싶다"고 덧붙였습니다.

나은수 머니투데이방송 MTN 기자